Weerstand tegen het onconventionele beleid van Europese Centrale Bank steeds groter

De nadelen van het opkoopprogramma van de ECB beginnen steeds zwaarder te wegen.

Roel Beetsma is hoogleraar macro-economie aan de UvA en lid van de European Fiscal Board. Beeld RV

Op 26 oktober besloot het beleidscomité van de Europese Centrale Bank (ECB) haar opkoopprogramma tot tenminste september komend jaar voort te zetten, door iedere maand netto voor 30 miljard euro aan nieuwe obligaties op te kopen. Bovendien blijven de beleidsrentes op het huidige niveau zolang het opkopen doorgaat en zullen de opbrengsten van de aflopende obligaties nog geruime tijd langer opnieuw worden geïnvesteerd. De ECB behoudt voor zichzelf de flexibiliteit om de opkopen langer te blijven voortzetten, en ze eventueel ook weer op te schalen, mocht dit nodig zijn.

Het idee achter de opkopen is dat ze de lange rente drukken. Dit stimuleert de investeringen en de uitgaven aan duurzame consumptiegoederen, waardoor de vraag naar arbeid en daarmee ook de lonen sneller stijgen. Als gevolg hiervan gaat de inflatie omhoog. Maar de weerstand tegen het onconventionele monetaire beleid van het ECB wordt steeds groter.

Dat de ECB niet heeft besloten haar opkoopprogramma volledig te staken na het einde van dit jaar lijkt terecht, omdat de financiële markten al een voortzetting in afgeslankte vorm hadden ingeprijsd. Zo'n abrupte stopzetting zou tot heftige marktbewegingen kunnen hebben geleid, waar niemand bij zou zijn gebaat. Echter, de nadelen van het opkoopprogramma beginnen steeds zwaarder te wegen dan de voordelen. Ooit zal het opkoopprogramma moeten worden beëindigd. De eventuele marktreacties die daarop volgen, zullen dan toch moeten worden geslikt. Het zou daarom beter zijn als de ECB een pad naar volledige uitfasering van de aankopen zou hebben vastgelegd.

Er zijn verschillende redenen die deze conclusies rechtvaardigen. Allereerst dient onconventioneel beleid alleen te worden toegepast in onconventionele omstandigheden, wanneer de effectiviteit van zulk beleid het grootst is. De aankondiging van de eerste onconventionele maatregelen was het effectiefst. Het marginale effect van elke volgende onconventionele stap op de lange rente in vooral de eurozone-periferie wordt steeds kleiner.

En van onconventionele omstandigheden is allang geen sprake meer. De economie in de eurozone draait op volle toeren. Al veertien kwartalen is de groei hoger dan die van de productiecapaciteit. Het gevaar van deflatie is inmiddels verdwenen, wat de uiteindelijke rechtvaardiging was van het onconventionele monetaire beleid.

Ten tweede ligt de huidige inflatie weliswaar nog onder de doelstelling van een inflatie lager dan maar dicht bij 2 procent. Deze doelstelling hoeft echter niet op korte termijn gehaald te worden, maar pas op middellange termijn, drie tot vijf jaar vanaf nu. De urgentie van het huidige beleid wordt daarmee minder.

Ten derde is de vraag wat een tekortschieten van de inflatie met een half tot driekwart procent eigenlijk materieel uitmaakt, wanneer het deflatiegevaar niet meer aanwezig is. De machinerie voor de overbrugging van dit verschil is wel heel erg zwaar geworden.

Als vierde komen de grenzen van het programma binnen de door de ECB zelf opgelegde limieten steeds meer in zicht. Oorspronkelijk was er een opkooplimiet van een kwart van elke schulduitgifte. Deze is later opgerekt naar eenderde. Deze limiet is echter steeds moeilijker te handhaven, omdat het beschikbare volume voor opkoop steeds verder krimpt.

Het belangrijkste bezwaar tegen het open einde van het opkoopprogramma zijn echter de toenemende verstoringen in de financiële markten en, daardoor, ook in de reële economie. De vereiste rendementen op overheidsobligaties zijn zo laag geworden dat beleggers in hun zoektocht naar rendement de prijzen op andere financiële instrumenten naar hoogten drijven die het gevaar op heftige correcties met bijkomende gevolgen steeds groter maken. Risico's worden niet meer correct geprijsd, wat leidt tot verstoringen in de reële economie, zoals overinvesteringen in te laag renderende projecten en overheden die niet voldoende gedisciplineerd worden in hun uitgaven doordat ze deze tegen te lage rente met schuld kunnen financieren.

Het verstandigste dat onze monetaire beleidsmakers nu kunnen doen, is zich committeren aan een geleidelijk pad van complete afbouw van het opkoopprogramma, waarna de beleidsrente ook weer kan worden opgekrikt, mocht dat nodig blijken.

Meer over

Wilt u belangrijke informatie delen met de Volkskrant?

Tip hier onze journalisten


Op alle verhalen van de Volkskrant rust uiteraard copyright. Linken kan altijd, eventueel met de intro van het stuk erboven.
Wil je tekst overnemen of een video(fragment), foto of illustratie gebruiken, mail dan naar copyright@volkskrant.nl.