Schuld is goed voor de discipline

De financiering van de uitgever PCM roept vragen op bij het personeel. Waarom overlaadt een aandeelhouder zijn bedrijf met schulden?...

Hoe meer schulden hoe beter: wie de financiële opvoeding van zijn kinderen ter hand neemt, wordt aangeraden niet te beginnen met een hoofdstuk over de wereld waar deze wijsheid opgeld doet, die van private equity. In die wereld kopen professionele investeerders bedrijven waarin ze groeimogelijkheden zien en daarbij maken ze gebruik van diverse financiële slimmigheden. Een daarvan is het inruilen van ‘eigen vermogen’ door ‘vreemd vermogen’, oftewel leningen.

Private equity – aandeelhoudersschap in private, dat wil zeggen niet-openbare handen – is de afgelopen maanden een belangrijke aanjager van de koersen op de (openbare) aandelenbeurzen. Beleggers stortten zich op alles wat maar op een ondergewaardeerde onderneming leek, in de hoop dat de ‘wonderdokters’ van de private equity daar hun oog op zouden laten vallen.

Beleggers bewonderen deze financiële alchemisten, voor de sprong in aandeelhouderswaarde die ze weten te bewerkstelligen; andere belanghebbenden van de overgenomen of over te nemen bedrijven vrezen hen. Zo sprak het personeel van PCM Uitgevers, met 2900 werknemers een van de grootste uitgevers van Nederland, vorige week zijn zorg uit over de balans van het bedrijf. In 2004 is 52,5 procent van de aandelen verkocht aan de Britse investeringsmaatschappij Apax. Op de balans van eind 2005 prijken een eigen vermogen van minus 25 miljoen euro, bankleningen van ruim 250 miljoen euro en achtergestelde leningen van de aandeelhouders van 320 miljoen euro.

‘In principe belast een private investeerder een bedrijf maximaal met schulden’, zegt Han Smit, hoogleraar private equity aan de Erasmus Universiteit. ‘Hij kijkt naar de geldstroom die de onderneming produceert – de winst en de afschrijvingen bij elkaar opgeteld – en kijkt hoeveel geld hij op grond van die geldstroom maximaal kan lenen. Het bedrag dat de investeerder aan eigen geld in het bedrijf stopt, kan op die manier bescheiden blijven, maar op dat eigen vermogen is het rendement dan wel veel hoger.’

Kees Cools, hoogleraar corporate finance aan de Rijksuniversiteit Groningen en partner bij The Boston Consulting Group, noemt twee hoofdredenen waarom vreemd vermogen zo populair is bij investeerders. ‘Ten eerste de belastingen: elke euro rente betekent dat 32 cent minder belasting hoeft te worden betaald. Ten tweede: schuld heeft een disciplinerende werking. De rendementseisen worden dwingender: als je verzaakt met rentebetalingen, kan de schuldeiser moeilijk gaan doen, bovendien moet de hoofdsom ooit worden terugbetaald. Maar dividend op eigen vermogen, dat hoef je niet per se te betalen, en aandeelhouders eisen ook niet dat de hoofdsom wordt terugbetaald. Dus: vreemd vermogen dwingt de onderneming tot discipline.’

Het motto ‘hoe meer schuld, hoe beter’ geldt tot een bepaald optimum, want meer schuld vergroot de kans op een faillissement. Smit: ‘In de jaren tachtig waren private investeerders overvallers, die door het opknippen van inefficiënte conglomeraten snel geld verdienden. Nu zijn het veelal partners van de onderneming: er stapt iemand in, die het bedrijf gezond wil maken. De nieuwe aandeelhouder is de eerste om de risico’s acceptabel te houden, te meer daar hij bezorgd is om zijn reputatie. Maar tegelijkertijd zie ik dat de concurrentie tussen private investeerders toeneemt en dat heeft de prijs voor ondernemingen opgedreven.’

Aan het verstrekken van achtergestelde leningen door aandeelhouders kleven grotere risico’s dan aan reguliere leningen – bij een faillissement staan ze helemaal achteraan in de rij. Vandaar dat er vaak hoge rentepercentages voor worden berekend. Smit: ‘Maar de betrokkenheid van de aandeelhouders bij het reilen en zeilen van de onderneming wordt groter.’ Cools: ‘Die leningen zijn tot op zekere hoogte te vergelijken met aandelenkapitaal. Ze zijn goed voor het bedrijf. Veel gebruik van maken, zou ik zeggen.’

Private investeerders durven over het algemeen met de verhouding vreemd/eigen vermogen wel meer risico te nemen dan een beursgenoteerd bedrijf, zegt Cools. ‘Dat is voornamelijk een kwestie van informatie. Wat een investeerder van een bedrijf weet, is niet te vergelijken met wat een belegger kan weten op grond van de informatie die een beursfonds moet verstrekken.’

Meer over

Wilt u belangrijke informatie delen met de Volkskrant?

Tip hier onze journalisten


Op alle verhalen van de Volkskrant rust uiteraard copyright. Linken kan altijd, eventueel met de intro van het stuk erboven.
Wil je tekst overnemen of een video(fragment), foto of illustratie gebruiken, mail dan naar copyright @volkskrant.nl.
© 2021 DPG Media B.V. - alle rechten voorbehouden