De almanak van Wall Street

Winst en inflatie. Meer gegevens heeft Edward Kerschner van de Amerikaanse zakenbank PaineWebber niet nodig om uit te rekenen hoe hoog de Dow Jones zal staan....

Aandelenbeleggers hebben hun eigen Enkhuizer Almanak. Zoals het fameuze Nederlandse boekje exact voorspelt hoeveel graden het over zeven maanden in De Bilt zal zijn, voorspelt het model van Edward Kerschner op de punt nauwkeurig wat de stand van de Dow Jones-index op langere termijn zal zijn.

'Wat de werkelijke waarde van de Dow zou moeten zijn', zo relativeert het hoofd van het beleggingscomité van de Amerikaanse zakenbank PaineWebber, die het zogenoemde fair value-model heeft ontwikkeld.

Volgens Kerschners model wordt de waarde van de aandelen bepaald door twee factoren: de winst die de beursgenoteerde fondsen maken en de inflatie.

Als de winst per aandeel stijgt, zal ook de beurskoers stijgen. Ook een dalende inflatie is goed voor de aandelenkoersen. Indien de inflatie laag is, zal ook de rente niet stijgen. Een lage rente maakt beleggingen in aandelen aantrekkelijker ten opzichte van obligaties en spaartegoeden.

Kerschner heeft vastgesteld dat sinds 1960 de beurs van Wall Street 23 keer in één kwartaal met meer dan 5 procent daalde. Dit werd telkens veroorzaakt door een omslag in de winstgevendheid van de bedrijven óf door het stijgen van de inflatie.

De enorme koersdalingen in drie kwartalen van het jaar 1973 werden veroorzaakt door het onverwacht aantrekken van de inflatie. De verdere koersdalingen in 1974 en 1975 ontstonden doordat de winstgevendheid van de bedrijven onder druk kwam te staan. In het eerste en vierde kwartaal van 1978 steeg opnieuw de inflatie tot recordhoogte, waarna in 1980 en 1981 de winsten van de bedrijven daalden.

Voor de komende tijd verwacht Kerschner een stijgende inflatie noch dalende bedrijfswinsten. 'We hebben een droommarkt. Betere superlatieven zijn er niet te vinden', stelde hij onlangs tijdens een bezoek aan Amsterdam.

De winst van de bedrijven die opgenomen zijn in de Standard & Poors-index 500 - de meest brede index van de Newyorkse effectenbeurs - zal volgens analisten volgend jaar nog eens met 7,8 procent stijgen tot 48 dollar per aandeel. Indien de inflatie zich volgend jaar stabiliseert op 2,5 procent, zal de Dow Jones eind 1998 volgens het model van Kerschner op 8700 moeten uitkomen.

Indien de winst van de in de Standard & Poors opgenomen fondsen volgend jaar onverwacht hoger zou uitvallen, bijvoorbeeld zou stijgen tot vijftig dollar per aandeel, overschrijdt de Dow Jones de grens van 9000.

Ingrijpender voor de Dow is een verdere daling van de inflatie. Mocht de inflatie op 2,25 procent uitkomen in plaats van 2,5 procent, dan stijgt de Dow bij een gelijkblijvende winst per aandeel met meer dan 1200 punten extra tot 9943. Indien de inflatie daalt tot 2 procent is eind volgend jaar zelfs een Dow van 11600 niet overdreven.

'Het is heel goed mogelijk dat de inflatie nog met een kwart of zelfs een half procent daalt. Duidelijk is dat zoiets een zeer positieve invloed op de Dow zal hebben.'

Het is echter niet zeker of beleggers zich aan de fair value van de Dow zullen houden. Kerschner heeft zelf zo zijn twijfels. Afwijkingen van 10 procent zijn zeker mogelijk. 'Beleggers hebben nu eenmaal weinig boodschap aan een model.'

Toch lijken de uitkomsten van Kerschners fair value-model redelijk goed uit te komen. Voor eind dit jaar voorspelde hij eerder een Dow Jones van 8175. Op dit moment schommelt de Dow rond de 8000. De forse correcties die de Dow in de maanden augustus en september heeft beleefd, kunnen Kerschner nauwelijks verontrusten.

'Omdat er alleen positief nieuws is, worden de markten gevoeliger voor het minste of geringste negatieve nieuws. De daling van de Dow Jones met 247 punten in het midden van de maand augustus was daar een typisch voorbeeld van; alle economische indicatoren waren positief - de inflatie, de winst en de winstprognose - maar de markt liet zich leiden door iets tegenvallende resultaten bij slechts twee ondernemingen, Gillette en Coca Cola.'

Kerschner stelt dat de markt te vaak alleen kijkt naar bedrijven die waarschuwen dat de winst in het volgende kwartaal misschien iets minder snel zal groeien. 'Er zou juist gekeken moeten worden naar de bedrijven waar het beter gaat dan verwacht. Maar bedrijven geven zelden een waarschuwing dat de cijfers zullen meevallen', aldus Kerschner.

Uit zijn onderzoek heeft hij geconcludeerd dat beleggingsanalisten de neiging hebben de verwachte winsten van bedrijven meestal in de derde maand van een kwartaal naar beneden bij te stellen; de maand van de winstwaarschuwingen. 'In maand één en twee van ieder kwartaal worden de daadwerkelijke winsten gerapporteerd. Die vallen meestal mee, wat betekent dat de analisten de winstverwachtingen weer naar boven bijstellen', zegt Kerschner.

De topanalist van PaineWebber is absoluut niet bang dat de winsten van de bedrijven de komende jaren onder druk zullen komen te staan. 'Behalve als er een echte recessie zal uitbreken.' Volgens Kerschner worden ondernemingen aanzienlijk beter geleid dan tien of twintig jaar geleden.

'Daarnaast komen winstdalingen met 10 procent historisch gezien alleen voor na periodes waarin de winsten telkens met 20 tot 30 procent zijn gestegen. Een dergelijke winstboom is er bij Amerikaanse bedrijven in de afgelopen jaren zeker niet geweest.'

Evenmin verwacht Kerschner een stijging van de inflatie, de andere factor die de beurskoersen zo sterk beïnvloedt. De productiviteit bij de bedrijven groeit op dit moment volgens hem sneller dan de lonen. Daarnaast zijn van de Amerikaanse regering geen grote economische stimuleringsplannen te verwachten die de inflatie zouden kunnen opdrijven.

Kerschner verwacht niet dat het huidige renteniveau van 5 procent in de VS spectaculair zal dalen. 'Maar de toenemende spaarzin plus de dalende overheidstekorten garanderen dat de rente tot de eeuwwisseling laag zal kunnen blijven.'

Meer over

Wilt u belangrijke informatie delen met de Volkskrant?

Tip hier onze journalisten


Op alle verhalen van de Volkskrant rust uiteraard copyright.
Wil je tekst overnemen of een video(fragment), foto of illustratie gebruiken, mail dan naar copyright @volkskrant.nl.
© 2021 DPG Media B.V. - alle rechten voorbehouden